业绩不差却股价大跌，Lululemon「调整预期」

“跌下神坛”、“卖不动瑜伽裤要靠男装翻身”、“为赚钱走下沉市场路线了”、“被竞品盯着打”……短短三四年间，Lululemon这个曾被视为商业标杆的品牌，正经历着从现象级追捧到全面质疑的剧烈转折。

随着2024财年（截至2025年2月2日）第四季度及全年财报的披露，市场的忧虑情绪被进一步放大。在财报发布的第二天，Lululemon股价下跌14.19%至293.06美元，总市值缩水至353亿美元左右。同日，摩根大通也将其目标价从437美元下调至391美元。

昔日的新锐玩家，似乎正站在一个被审视的节点上。但此时在股价背后，我们也应该深思：究竟是Lululemon的业绩真那么差？还是市场对品牌的成长性期待已超越现有业务边界？亦或是对于零售行业的情绪，正在迫使头部品牌承担更大的估值压力？

增长尚稳健，中国市场强推动

仔细看财报数据，首先可以确定的是——Lululemon的业绩表现并不差，实则呈相对平稳的增长态势。

2024财年，Lululemon全球净营收为106亿美元，同比增长10%。这是Lululemon首次突破百亿美元年营收大关，成为继耐克、阿迪达斯之后，国际运动品牌中第三个体量超百亿美元的单品牌。

同时Lululemon在财报中提到，因为北美市场受年末节假日影响，其业务存在季节性特征，年净营收通常更多地集中在第四财季。所以单看第四季度，Lululemon全球净营收同比增长13%，增速高于全年，达到36亿美元，也跑赢了市场预期。

具体来看，Lululemon将业务划分为三个细分市场：美洲、中国大陆和世界其他地区（包括亚太地区以及欧洲和中东地区）。

营收变化 图源：Lululemon财报

其中，美洲市场全年净营收为75亿美元，同比增长4%。财报披露，收入的增加主要归因于渠道扩张——自2023年以来，品牌在此市场新增24家自营店，其中包括收购墨西哥业务后新增的14 家公司自营店，新门店推动收入增加了2.635亿美元。

不过美洲市场全年可比销售额（排除新开门店影响的同店销售额）同比变化下降1%，确实存在增长乏力的问题。对此，CEO Calvin McDonald在财报电话会议中坦言：“前期调查显示，由于消费者对经济和通胀问题的担忧加剧，其支出开始缩减，我们已经注意到Lululemon以及同行在美国的客流量出现下滑。”

这也确实不是将问题都归于大环境的“借口”。市场中的绝对头部玩家耐克在2024年也是经历了自2010年以来营收增速最低的一个财年，其北美地区的营收同样也是同比下降1%。

东边不亮西边亮，中国市场成了Lululemon最重要的增长动力。

2024财年，Lululemon在中国大陆市场的净营收达13.61亿美元，占总净营收比例从10%提升至12.9%；同比增速达41%，这一数字远超美洲地区4%的增长，以及世界其他地区26.8%的增长速度。单看四季度，中国大陆市场的净营收同比增长46%，相比全年也要更高一些。同时，中国大陆市场2024财年的同店可比销售增速也达到了25%，远超公司整体3%的增长。

这一增长势头同样也是得益于渠道扩张——自 2023 年以来，Lululemon在中国大陆陆续新开设了24 家自营店，目前总数达到151家，占公司全球门店比例近20%。新开或扩建的自营店和其他渠道，贡献了1.565 亿美元的增量收入。而中国大陆可比销售额的增长，也是因为整体客流量有所增加。

全球自营店数据 图源：Lululemon财报

在财报中，Lululemon对中国市场也是信心满满，表示会“相信中国大陆的净收入增长，将推动我们整体国际净收入的增长”，因此后续计划在中国继续投资，预计2025年品牌的大部分自营店将在中国市场开业。

除了中国市场，Lululemon在世界其他地区（包括亚太地区以及欧洲和中东地区）也实现了显著增长——2024财年净营收为12.98亿美元，占总净收入的12%，同比增速达到了26.8%，同店可比销售增速为14%。Lululemon表示也会继续投资这一市场，通过开设新店和布局这些市场特定的电商平台，以建立更强的品牌知名度，持续带动销售。

扩张自营门店，势必会带来租金、员工以及运营等诸多成本费用的增长。从财报来看截至2025年2月2日，品牌在全球雇用了约39000名员工，对比2023财年，Lululemon在中国和世界其他地区市场的雇员占比都有明显提升。

不过，由于2023财年Lululemon选择放弃Mirror健身镜的硬件产品业务，带来了资产减值和重组成本，所以2024财年公司费用与2023年相比还减少了 900万美元，至13亿美元。

全球各市场员工数量 图源：Lululemon财报

通过市场门店网络投入建设，与低效业务剥离的"加减法"组合，Lululemon的盈利能力实则呈现出了正优化的状态。

2024财年，其毛利润增长12%至63亿美元，毛利率则提升90个基点至59.2%；其净利润达18.15亿美元，同比增幅17.06%，高于营收增速，印证了其成本控制与运营效率的改善。在北美市场承压的背景下，Lululemon仍实现了盈利能力的结构性提升。

市场忧虑从何来？

既然是整体稳健增长，为什么资本市场还是忧虑？

这种增长却不被买账的现象背后，首先是因为Lululemon收入增速不如以往那么惊喜。

过去几年，Lululemon的财务表现堪称“神话级”。2022财年营收同比增长42.1%，净利润更是大增65.6%；2023财年营收增速回落至18.6%，但净利润却再度暴增81.3%。

这种持续的高增长让市场形成了惯性期待，以至于当2024财年国际业务34%的增速与美洲市场4%的温吞增长形成对比时，投资者更倾向于关注“神话褪色”的迹象。尤其当财报披露，美洲市场可比销售额同比下滑1%时，焦虑情绪被进一步放大——这个贡献公司71%营收的核心市场，现在确实是遇到了增长瓶颈。

北美增长放缓，除了整体消费大环境的影响，也有一部分原因在于竞争者众多。

传统运动巨头在觉醒：Nike重新设计的Yoga Luxe系列，采用可回收材料与自适应腰头技术，在功能性上直击Lululemon核心卖点；Under Armour通过植入漫威电影《黑豹2》中的训练场景，将运动休闲与流行文化深度绑定。这些竞争者不仅分流了消费者，也在持续抬高这个行业的营销成本和压力。

而北美市场上还出现了和Lululemon一样，在短时间内成为“潮流爆款”的品牌。比如品牌ALO Yoga，这个在2007年成立于美国洛杉矶的品牌，正以更年轻化的设计语言抢夺市场份额。该品牌通过合作社交媒体健身网红、推出限量联名款等，在Z世代群体中快速崛起。网红Kendall Jenner、超模Bella Hadid等时尚风向标们一上身，就会有无数女孩都会追随购买爆款。

主业面临竞争压力，但同时Lululemon的“第二增长曲线”——男装系列不够亮眼。

自2013年进军男装市场以来，Lululemon凭借ABC系列男士长裤的创新设计，一度在2018年将男装占比提升至23%。但如今到了2024财年，其男装系列的营收，在总净收入中的占比仍是在24%。虽然财报中Lululemon提到“男装系列是是我们战略增长计划的重要支柱，其净收入正在增长”，但六年营收占比仅增长1个百分点的数据，确实还不足以支撑市场的期待。

对此，Lululemon也在加大投入中：今年2月，品牌宣布F1历史上最负盛名的赛车手之一的刘易斯·汉密尔顿(Lewis Hamilton) 将会作为全球品牌大使。他不仅是身着产品拍摄广告大片，也会与lululemon研发与创新团队、产品设计团队紧密合作，参与未来产品的开发。到目前为止，Lululemon 已与篮球、赛车和健身等多个领域的10 多名男性运动员签约，试图以体育明星带动男装系列销售。

同时财报中还有进一步阐述：在2024 财年，公司其他产品类别的净收入占总净收入的 13%。为寻求更广阔的发展空间，品牌正持续加大产品创新力度，一方面积极推出新的产品类别，另一方面也在扩大配饰产品种类。

另外在近期，贸易摩擦也成为了焦点议题。

Lululemon并无自有工厂，其产品有40%产自越南，另外来自于柬埔寨、斯里兰卡、印度尼西亚、孟加拉国等国家的工厂；而面料供应商则主要来自于中国、韩国等亚太地区的国家。这些都属于是受贸易摩擦影响的地区，关税冲击可能会直接推高成本，使得品牌后续的盈利承压，品牌的供应链可以说是“走钢丝”状态。

而这些最终仍要由消费者买单，品牌或将被迫提价。这将直接影响消费者信心，导致中国消费者对品牌的信心下降，转而选择本土品牌或其他国家的替代产品。因此中国市场的高增长后续是否还能持续，也是市场普遍忧虑的一点。

事实上整体回顾Lululemon的成长轨迹，就会发现其也暗合了当代消费市场的深层变化：当传统运动品牌聚焦于"运动性能"，Lululemon用"生活方式符号"、社区化运营策略，让自身从运动装备品牌升级为一种圈层文化标识，实现了弯道超车。但当现在Lululemon全球门店大扩张，从瑜伽馆旁走向一个个购物中心，这本质上就是品牌文化稀释的过程，也是“破圈”必然会带来质疑的阶段。

Lululemon是时候去找到原本的品牌定位，与当下市场扩张甚至下沉后的新平衡点。在如今仍是强调消费以“体验”为重的时代，讲出更多人都喜欢的品牌故事，也能够和面料创新、产品科技协同去抵御行业周期的波动。